瑞信中国证券团队：“中特估”不宜炒短线！下半年期待A股政策机会

瑞信中国证券团队：“中特估”不宜炒短线！下半年期待A股政策机会

近日，瑞信中国证券研究主管兼中国股票策略主管黄翔、瑞信亚太区汽车行业证券研究联席主管王斌以及瑞信工业证券研究分析师政晓琭分别就当下中国经济复苏前景，A股市场投资主题，新能源车及资本品行业关注热点等方面的问题进行了解答。

整体看，中国经济疫后重启，外资持积极欢迎态度。当前，外资对中国股市整体上持谨慎乐观态度，但是海外投资者认为中国经济复苏前景面临一定不确定性，并已提前关注明年经济增长预期。

瑞信中国证券研究主管兼中国股票策略主管黄翔

瑞信亚太区汽车行业证券研究联席主管王斌

瑞信工业证券研究分析师政晓琭

瑞信指出，A股市场目前处于一个多方“博弈”的阶段，板块轮动特征相对明显。在经济的上升趋势没有得到新的确认的前提下，市场可能会维持这样的状态。从估值角度看，目前无论恒生指数、MSCI还是A股相应指数，都处于相对较低位。瑞信对今年下半年股票市场持谨慎乐观态度，并期待宏观方面更多利好政策进一步出台落地。

瑞信指出，当前经济出口、投资、房地产等方面仍面临一定压力，但消费仍是亮点，去年年底至今的这一轮重新开放，对中国经济复苏的助力非常大。尽管整体消费复苏状况还比较脆弱，但以服务业为主的必选消费行业仍存在机会。

至于近期的市场热点“中特估”，瑞信指出，近期包括新加坡、吉隆坡等地的国际投资者都在关注“中特估”这一概念。瑞信建议投资者不宜短进短出炒作短线，因为随着板块轮动周期越来越快，投资者更应关注相关公司分红及业绩提升的能力，及基本面向上改善的行业中的优质公司。

瑞信认为，从行情持续性的角度，希望看到“中特估”相关标的公司能在提高分红率和回购的基础上，提供更多的股东价值。

对于新能源车行业，瑞信指出，当行业面临支持政策退出、竞争加剧以及渗透率提高下增长趋缓的挑战，公司竞争优势着眼点就会发生变化，业绩增速变慢后，公司的成本控制能力和执行力就变得更加关键，建议关注汽车出口和非电池的零部件。

对于资本品行业，从去年年底开放以来，企业主，包括下游的工业设备经销商，信心逐步恢复。具体向上的动能及节奏取决于企业主对国内经济复苏及出口增速的信心。瑞信建议关注工业自动化、智能设备等存在结构性增长的相关行业。

宏观经济与A股市场

中国基金报：请从宏观经济、政策等方面，简单谈谈今年A股市场的投资机会，有哪些细分领域值得关注？

黄翔：宏观方面，总体来看，近期公布的3~4月份经济数据，与我们预期较为一致。消费是一个亮点，但在投资、出口等方面仍有一定压力。尽管3~4月份出口数据超预期，但结合目前全球经济状况来看，今年的出口对经济有较大的拉动作用是比较困难的。

海外来看，美联储加息周期已接近尾声，而就我们观察到的美国的宏观数据和上市公司业绩来看，美国经济仍然具有一定韧性。

值得注意的是，海外投资者已开始关注中国明年的经济增长预期。近期我们在海外做了一些路演，海外投资者对中国重新开放是非常兴奋的。首先，重新开放后，时隔三年，他们可以再次来到中国进行实地调研；其次，重启后，中国经济疫后复苏可期，效果显著。当然，海外投资者也抱有一些疑问，即中国经济复苏进程到底能够持续多久。

我们认为，低基数效应下，2023年中国经济能够相对轻松完成5%的增长目标；然而，经济复苏的力度有多大，能够持续多久以及明年的经济增长动力在哪里，目前仍有待进一步观察，包括出口、投资以及当前表现不错的消费，能否进一步夯实其内生性增长动能……这些问题仍尚待观察。

当前，中美两大宏观变量及政策走向仍存在诸多不确定性，投资者仍在积极寻找相对确定性的投资机会。基于近期上市公司业绩预期展望趋于稳定，且中国市场估值仍处于历史相对低位，海外投资者对中国股市整体上抱有积极态度。

行业配置角度，我们由从下至上的角度建议配置具有盈利动能、基本面支持，高分红率的行业，例如以消费（消费者服务）、在线旅游、能源、交通运输及医疗行业等。

中国基金报：如何看待当下消费板块的复苏情况？

黄翔：中国4月的进出口数据与其他宏观数据相互印证，显示出目前外需和内需仍较为疲软。值得肯定的是，去年年底至今的这一轮疫后重新开放，对中国经济复苏的助力是非常大的。随着消费场景恢复，此前被抑制的消费和服务业率先反弹，但消费补偿性反弹效应一般持续6个月左右，后期经济如何走，还有待进一步观察。

整体上，当前居民部门消费意愿和消费能力仍然比较低，疫情三年，消费者对未来收入预期已经发生改变，就业市场和收入状况亟待改善。因此，可选消费会承受一定压力，我们相对更加看好必选消费，尤其是服务为主的行业获益会更加持久。

我们相对看好消费服务行业，比如在线旅游平台（OTA），五一长假后中短途出行市场将持续复苏；企业降本增效背景下的经济型酒店，而餐饮方面会更看好“消费降级”概念相关的机会等。

中国基金报：目前A股市场持续震荡，港股仍在调整阶段，当下正处于何种博弈状态？

黄翔：目前，相较A股，H股和MSCI中国指数盈利预测下调压力仍比较大，A股预期相对正面一些。除了关注经济复苏是否可持续之外，市场关注后续宏观政策走向和政策支持力度。我认为，决策层也在考虑经济增长是否存在潜在风险，毕竟目前全球经济面临诸多不确定性，而地缘政治也有许多不可测因素。

估值角度看，目前无论恒生指数、MSCI指数还是A股相应指数，都处于历史相对较低水平。不过，从投资者心理角度看，欧洲投资者较去年已经显示出较大兴趣，但基于对宏观经济恢复力度的不确定性，他们行动上仍以观望为主，较为谨慎。

我认为，A股市场目前处于一个多方“博弈”的阶段，板块轮动非常快。在经济的上升趋势没有得到新的确认的前提下，或者在没有新的增量资金进入的前提下，市场可能会维持这样的状态。

我们对下半年股票市场是谨慎乐观的，这更多取决于是否有更多利好政策进一步出台落地。市场对下半年宏观方面有所期待，期待更多积极的宏观政策落地，包括货币和财政政策，我们也理解新一届政府需要时间去制定政策细节。

外资看“中特估”概念

中国基金报：如何看待近期A股市场“中特估”概念的大热？

黄翔：从我们与海外投资者交流来看，包括新加坡、吉隆坡的海外投资者都在关注“中特估”这一概念。这种情况一般发生在宏观前景不是特别清晰的时候。从资金面角度看，海外投资者前期持股比例不高，持有的多空存量也比较少，相对而言，对政策相对敏感的南向资金是前一阶段“中特估”行情的主要参与者。之前“中特估”概念估值较低，部分原因是市场对其商业模式、盈利模式及资产负债表的有所担心。

短期看，难以判断相关概念修复到什么程度，呈现出明显的轮动风格，从刚开始的电信到油气，直到最近的银行板块。我们建议投资者不宜短进短出，因为随着轮动周期越来越快，投资者更应关注公司分红及业绩提升的能力，如基本面向上改善的行业。

中国基金报：您认为“中特估”行情的持续如何？后续应关注什么指标？

黄翔：我们会希望看到“中特估”相关标的在提高分红率和回购的基础上，提供更多的股东价值。从中长期投资者角度而言，他们希望能看到“中特估”公司回报和业绩持续增长能力，因为一些子板块继续提高分红和股票回购能力有限，还需要控制负债率，最好是公司有基本面支撑下去提高分红。对于中国特色的估值体系，要回到提高公司质量、盈利能力、利润增长及现金流等角度，这是一个相对中长期的任务。

从子板块来说，我们相对会看好通信行业，行业基本面的改善会促进分红比例提升且现金流也不错；能源行业也会具备一定盈利能力；同时，重新开放后，保险行业的资产负债也有所改善。不过，目前这些板块股价已经反映了这些利好。

新能源车竞争加剧

中国基金报：请问如何看待汽车行业今年的发展？

王斌：我们对汽车行业今年持较为谨慎的观点。简单来说，今年是一个“政策退出”年。

去年来看，其实影响汽车行业有两大政策。第一，即国务院常务会议提出的“阶段性减征部分乘用车购置税600亿元”。第二，即新能源汽车购置补贴。目前，这两大政策均已取消。基于这一影响，我们预计今年整体来看，乘用车销量较去年将下降10%。

我们对燃油车持相对悲观预期，而对新能源车则更乐观。细分来看，我们预计，今年全年，新能源车的销量将较去年增长38%，而燃油车的整体销量将较去年下降29%。值得一提的是，今年诸多的传统汽车公司，包括长城、吉利、上汽、广汽等，都宣布转型战略，相继推出插电式混合动力汽车，这也属于新能源汽车的范畴。因此新能源车的渗透率将达到43%的历史新高，这高于大多数市场预期的35%~36%。

另一方面，今年除了政策退出，新能源汽车行业的竞争也更加激烈。1月份开始，特斯拉便宣布大幅降价，这引发我国新能源(行情600617,诊股)行业主流公司都开始相继跟随。我们认为，这种价格下探将持续至今年年底，这会带来主流车企利润率的下滑以及销量的进一步上升。

中国基金报：如何看待新能源车渗透率提高后，当下市场竞争环境及市场情绪的变化？

王斌：国内投资比较看重成长，其中的关键指标是渗透率，去年新能源车的渗透率是27%，今年预期到45%。但高渗透率意味着低增长。相对美国市场，中国市场的新能源车渗透率已相对较高，相关企业的潜在成长性就会变低。

资本会对成长放缓的行业减仓，比如巴菲特出售比亚迪(行情002594,诊股)股份就是一个例子，资金会转投其它更高成长性的电动车或相关股票，如一些为美国电动车提供电池的韩国公司股价近期就表现不错。

今年不少大型新能源车企提出了85%的销售目标，但目前大多数券商都预测最多只有40%至50%的增长，这意味着今年新能源车的价格竞争会继续。这种环境下，整车的利润和现金流面临很大压力，并不看好今年电动车整车下半年的竞争环境。

今年新能源车赛道将出现淘汰赛，行业增长率发生变化时，公司的优势着眼点就会发生变化，业绩增速变慢后，公司的成本控制能力和执行力就变得更加关键。

目前市场的投资亮点一是汽车出口，目前大量新能源车公司布局海外，主要看好南美、东南亚、欧洲和中东等地的拓展；二是非电池的零部件，相对电池更看好电池壳，可更好地享受行业的高增长，却没有像电芯一样的价格下跌的压力。

资本品行业“静待花开”

中国基金报：请问如何看待工业设备制造行业（资本品）近年市场的逻辑演绎？

政晓琭：首先，资本品行业的发展与经济周期强相关。回顾2017至2018年，当时是主要下游行业的投产大年，因此中国的部分设备制造业得益于这一趋势，也处在发展上升的阶段；2018至2019年，随着中美贸易摩擦，工业设备投入便进入下行周期；2019年底起，有回调的起色，但在2020年一季度有了短暂停止。但2020年第二季度起，由于中国的疫情防控非常得力，且得益于全球央行大规模流动性投放，因此中国乃至海外，整体的工业设备制造业又迎来了上行周期。

因此，中国的工业设备制造行业从2019年底起至2021年上半年，都处于一个强上行周期，这一周期在2021年年中达到最高点。之后，由于海外国家和地区的生产能力也陆续恢复，整体经济回到一个相对正常的状态，因此从2021年年中至今，中国的工业设备制造业又处于一个下行及逐步筑底的过程中。

目前，我们对中国工业行业的观点，可以用“静待花开”一句话概括。根据我们的调研，从去年年底疫情开放以来，企业主，包括下游的工业设备经销商，信心是恢复的。

中国基金报：筑底过程中，这一行业是否仍存在相关投资机会？

政晓琭：从中长期角度来看，中国的整体制造业，特别是工业自动化、智能设备相关的行业，仍然有结构性的增长机会，投资者也可以从中获得一些跨周期增长的投资机会。经过近两年的回调，大部分企业的估值都不算特别贵。

首先，国家政策支持方面。从2015年开始，国家就提出了“中国制造2025”，包括2021年底，国家也专门推出了针对智能制造细分行业的政策支持，这些都有助于推动工业行业整体自动化，助推智能制造的行业发展。

其次，供应链安全方面。在目前全球宏观背景之下，产业链国产替代发展成为一个趋势，这也一定程度上将中国工业自动化发展推向了新台阶。例如，中国企业自动化制造占据中国自动化份额上，中国企业的占有率每年都有2-3%的提高。

此外，国内企业在产业链中的位置也在发生变化。中国制造业近年来转型加快，由人员密集型向技术密集型转变，所带来的积极结果就是中国制造业企业在整个产业价值链中也在慢慢上升。

以及，中国制造业企业出海进程加快也会带来结构性机会。在中国疫后重新开放的大背景下，中国已经培育出了非常多优秀的制造业企业，这批企业也加快了出海进程，纷纷在东南亚、欧美等地开设工厂。

总之，中国工业制造业目前处于较为底部位置，仍在筑底的过程中，但长期来看，仍然有结构性的机会可以捕捉。