海外跌宕、国内分化——五一假期国内外宏观回顾

　　屠强 申万宏源(行情000166,诊股)宏观

　　本报告针对五一假期期间国内外重要宏观数据及事件进行解读，包括国内PMI、假期消费、美欧GDP、第一共和银行事件等，并对节前一周重要政策如稳就业、稳外贸进行解读。

　　海外：美欧经济弱于预期，日央行按兵不动。1）美国经济数据不及预期+第一共和国银行事件下油价、美债利率下跌，金价回升，而日央行维持鸽派以及欧元区经济低于预期，使得美元指数并未走弱。美国目前失业率仍处低位，居民消费仍然过热，我们仍认为在超额储蓄三、四季度消耗完毕之前经济难出现迅速降温，我们维持年内美联储降息概率不大的判断不变。2）美国23Q1经济：再陷“滞胀”，衰退未满。美国23Q1实际GDP同比1.6%，环比0.3%，低于市场预期，结构呈现两大特征：居民消费回暖，反映超额储蓄支撑；高利率环境下非住宅投资低迷，需求强于供给致库存转为小幅减少。一季度美国经济再度呈现出“滞胀”格局，或意味着后续美国核心通胀下行有放缓的可能。3）日央行新行长表态偏鸽，重审宽松立场。日本经济供需仍有较大恢复空间，短期内YCC政策可能难以一次性退出，关注后续就业市场进展。若后续日央行对YCC政策进行进一步调整，甚至取消YCC政策，可能导致海外国债收益率上升、日元升值，引发市场动荡，而且日本国债收益率上升可能对持有者形成冲击，日本养老金等日本国债持有方可能蒙受损失，海外投资者持有14%的日本国债，其中最主要的持有方为欧洲国家（50%），受潜在外溢影响可能较大。

　　消费：假期消费数据亮眼，服务强于商品趋势延续，但收入约束下仍有隐忧。“五一”旅客发送量已经基本恢复至2019年水平。旅游客流量创历史新高，根据文化和旅游部数据，“五一”假期旅游人数达到2019年的119.1%，旅游收入恢复至2019年的100.7%。整体恢复态势积极，但相较而言，收入恢复仍慢于客流，体现的仍是客单价偏弱，或反映出就业压力下居民收入恢复相对偏慢的现状。另外，在公布的零售数据中，呈现出服务消费改善大于商品消费的事实。延续了23年一季度服务消费好于商品消费的表现。

　　中采PMI：经济“N型”复苏第二阶段开启。4月30日统计局公布4月中采PMI数据.历次防疫优化后首月PMI冲高、次月回落、第三个月企稳，但今年4月PMI并未企稳、反而明显下行（-2.7至49.2）。结构上生产、新订单指数均明显下滑，而新订单中此前由递延需求推升的内需订单回落幅度更大、尤其是商品消费，而服务业PMI、新出口订单、建筑业PMI降幅相对较小。在递延需求推动一季度经济较好改善后，经济“N型”复苏第二阶段开启，就业与收入压力的影响开始显现，关注二季度经济内生动能下行风险。

　　稳就业：扩大就业特别是青年就业有赖服务业，低保扩容稳中低收入水平。4月26日，国务院办公厅发布《关于优化调整稳就业政策措施全力促发展惠民生的通知》。《通知》推出三方面举措：一是扩大就业容量，吸纳就业量最大的是制造业、批发零售业、建筑业、交运仓储和住宿餐饮业，其中有三个行业和疫情防控优化直接相关，可能是就业来源中弹性最大的部分。另外政治局会议提到“稳定农民工等重点群体就业”，考虑到建筑业中土木工程就业占比仅有9.1%，更可能指向的是稳地产而非基建。二是针对性“拓宽渠道促进高校毕业生等青年就业创业”，要求发挥国有部门对青年就业的吸纳作用，但或仍需依靠服务业就业改善来解决问题。三是“加强困难人员就业帮扶”，并纳入最低生活保障等救助范围。呼应财政预算报告，对于稳定居民未来预期，增加消费特别是必需消费起到直接效果。

　　稳外贸：促供给、提份额、扬优势、防风险。4月25日，国办印发《国务院办公厅关于推动外贸稳规模优结构的意见》，部署四大抓手稳外贸：1）促供给：推动外贸大省生产、物流、商务往来场景加快恢复，加大财政金融支持供给。2）提份额：稳发达国家出口同时，更注重提高对发展中国家出口份额。3）扬优势：推动汽车机械、“新三样”等高附加值商品出口积极增长。4）防风险：妥善应对国外不合理贸易限制措施，警惕韩国案例。

　　风险提示：稳增长政策见效速度慢于预期，海外货币紧缩超预期。