自产自销还是投资股票？公募FOF陷入舆论漩涡「职业买手」值得信任吗？

来源：经纪人中国

近期，公募FOF因业绩波动引发众多市场人士关注，自产自销、投资股票、募集资金分配等问题引发激烈争议。

虽然FOF的发展时间不长，但在资本市场上还是一个新生事物。但其近年来呈指数级爆发的资产规模和去年的出色表现，吸引了大量投资者的目光。随着资管新规的全面实施，FOF作为传统银行理财产品的优秀替代品，一度被寄予厚望。

今年公募FOF的业绩似乎低于预期，市场对此类新产品的追捧也有所降温。面对随之而来的争议，一些业内人士选择正面回应争议。他们表示，在公募行业多年的发展过程中，出现了适应不同市场风格的多种投资策略，最终公募行业百花齐放。作为新生事物，FOF尚处于发展初期，有必要适度探索。行业不正之风需要整治，但合理范围内的尝试也不应该全盘否定。

对于部分fof更倾向于自产自销基金的情况，业内人士表示，内部fof在管理费、基金调研、交易成本等方面优势明显。相对于全市场FOF，风险分散可能稍差一些，体现了一定程度的权衡，是发达市场常见的配置策略。此外，FOF的市场认可度与传统的公募基金不可同日而语，对基金公司规模扩张的红利有限，内部FOF的“引流”效应可能被夸大。

对于部分fof直接投资股票的问题，业内人士认为，fof的配置类似于团队的配置，不同的资产需要发挥各自的作用。在实际操作中，有些特定的功能是无法通过基金实现的，这时股票可以作为投资工具的补充。其他资产的投资只要在基金经理的能力圈之内，最终目的仍然是服务于投资组合的目标，这就是合理的配置策略。

对于部分FOF投资招募基金的争议，业内人士强调，需要对相关基金经理的履历进行详细研究。事实上，公募界不少被FOF重配的“新人”，在专户、保险资金、私募等方面积累了丰富的经验。但管理公共演出产品的年限较短。一些FOF基金经理坦言，一些资历深、知名度低的“新兵”犹如珍宝，他们的资金往往被低估。

被称为“专业买家”的FOF的核心价值是什么？业内人士强调，首先，要明确区分FOF产品的基础资产。总的来说，FOF的产品结构起到了平滑业绩波动的作用，而不是绝对保本。

此外，针对“基金赚钱，基民不赚钱”的行业现象，FOF努力缩小基金净值曲线与基民实际收益曲线的巨大差距，帮助基民尽可能多的吃到红利。

最后，随着个人养老金制度的推进，FOF作为发达市场广泛采用的养老基金形式，将发挥其结构优势，成为养老金第三支柱的重要补充。

FOF喜欢生产和销售？

前几天，有所亏损的FOF被质疑利用FOF抽干自有资金，因为其持有大量自有资金，且自产自销，失去了FOF投研的独立性。

对此，FOF某大型公募基金经理告诉记者，FOF持有自己的基金并非没有好处，但至少有三个好处。一个是管理费优惠，可以避免重复收费的问题；其次，FOF基金经理对自己的基金经理更了解，有更多机会选择适合市场环境的基金经理；第三，FOF赋

一位从业十余年的资深基金经理告诉记者，自己基金重仓的FOF叫做内部FOF，这是FOF的常规配置策略。普通公募基金在我国成立之初，其市场定位和投资方式曾一度引起分歧。经过多年的探索和实践，有些差异随着大家认识的加深而逐渐弥合，有些则逐渐演变成各个机构和基金经理的独特风格。

他举例告诉记者，有的基金经理更喜欢集中持股，有的则持股高度分散；一些基金经理倾向于频繁换手，而另一些基金经理则倾向于持股不动。有的基金经理倾向于行业中立，有的则擅长行业轮动等等。“事实证明，无论哪种风格，都会诞生优秀的基金经理，为持有人创造超额收益。同样，每种风格都有一些基金经理，他们的业绩可能并不理想。”

在他看来，不能因为内部FOF一时不适应当前市场环境，或者因为几个基金经理业绩落后，就完全否定这种投资方式。“随着市场风格的轮动，基金的投资策略也会出现业绩波动，业绩波动不能等同于策略本身的不合理。”

华夏基金的FOF基金经理徐利明告诉记者，虽然他没有持有太多自己公司的基金，但这是由于投资方法的差异造成的。他不认为同行多持有自己公司的基金有什么不妥。“在今年市场回调过程中，部分持有自有基金的基金经理业绩回调较多。我觉得应该从投资策略、投资方法论等方面找原因，而不应该从持有自己资金的表象来看问题。”他说。

“事实上，发达市场相当一部分FOF产品是以持有自有资金为主。没有研究证据证明FOF持有自有资金和FOF持有外部资金之间存在任何系统性的绩效差异。即使有，相对于投资方法论的其他维度，比如资产配置能力，也是非常小的。”徐利明告诉记者。

猫头鹰基金研究所研究总监吴燕妮认为，对于FOF基金来说，资产配置贡献了大部分收益，选基次之。她坦言，考虑到FOF新品类的销售难度和内部销售资源的争夺，FOF在培育期主要投入自己的产品，逐渐积累业绩和规模的方式无可厚非，不应过分挑剔。同时，对于大厂商来说，自身产品与整个市场产品的性能差异一般不会特别大。“大厂的产品线其实很全。”

吴燕妮表示，从理论上讲，投资于整个市场的FOF风险会更加分散，但分散风险只是一个维度，成本问题和投研问题也需要考虑。在她看来，以FOF目前的发展，更重要的是先做出规模，做出业绩。

一位头部公募的资深人士告诉记者，目前除了少数公司的FOF产品已经建立了自己的品牌，基金公司的FOF产品大部分还在生存线上，需要依靠基金公司的品牌来开疆拓土。“国内市场上的FOF基金无论是存量还是增量都远远不能与传统的公募基金相比。说是‘大佬’引流资金的工具，有的抬高了FOF的江湖地位。”他认为。

FOF为什么直接投资股票？

有人认为FOF是主要的投资基金，但有些fof却拿出10%以上的仓位直接投资股票。FOF基金经理选股能力普遍不如偏股型基金，直接投资股票的操作让人难以置信。

对此，上述大型公募的FOF基金经理告诉记者，很多人认为FOF基金是一堆优秀基金的组合，每个基金都要直接为组合产生收益。事实上，并非如此。他表示，FOF投资组合中的每一项配置都是为了完成一些特定的功能，但这个功能不一定是直接赚钱，而是要综合考虑盈利性、防御性、流动性等因素。“就像一个足球队，每个球员的位置不同，发挥不同的功能，形成一种配合，但最终的目的是赢得比赛。”

在他看来，直接投资股票是对目前公募架构的一种平衡和补充。“实际上，我们可能没有足够的基础基金来匹配我们预期的投资组合。如果完全靠资金分配，一些角落的功能就实现不了。在这种情况下，一些股票需要自持，使整个投资组合的结构更加合理。”

他以创新为例向记者解释道，“中国资本市场新规则对股票持仓市值有要求。所以如果有一定数量的股票自持，后续会有新的资格，可以在一定程度上增加基金的收益。比买新基金效率高多了。”

他认为，即使近期打新收益有所波动，不再像以前那样稳定，但FOF基金经理从投资组合构建或风险收益平衡的角度出发，选择持有部分股票是非常正常的。“玩新策略就像是FOF综合楼里的一块砖。我们没有理由说一栋楼里的任何一块砖都没有价值。”

徐利明在采访中还提到了他今年遇到的配置工具不足的问题。“我们年初就判断，今年市场有熊市迹象。只有低估值风格和深度价值风格的基金经理才有赚钱的机会。但放眼整个市场，这种风格的基金经理少之又少，把所有的资金配置到有限的几只基金显然不合适。”

他坦言，现实情况是可能没有那么多合适的资金来完美实现某些特定功能，直接配置资产也是一种选择。“找不到足够合适的资金，我就自己投资一些股票，完成构建投资组合的目标。毕竟我最终会有一个落地计划。”

此外，徐利明还提到了直接头寸在流动性方面的优势。他表示，基础基金调整的交易成本较高，调整周期较长。如果持有期短，还会面临惩罚性赎回费的问题。“相比之下，持有股票的交易成本要低得多。因此，当FOF投资组合结构需要改变时，优先调整自持股票部分也更为经济。”

在吴燕妮看来，直接股票投资并不是FOF投资的主要形式，更多的是起到资产配置的辅助作用，并不喧宾夺主，也可以发挥一些基金经理的个人优势和能力。上述资深公募人士也表示，虽然大部分FOF基金经理不是股票基金经理，但不排除他们对个别行业的个别公司有非常深入的研究。

“他们判断，他们在这些行业和公司的投资胜率高于其他可选的公募基金，因此他们持有这些股票是合理的。”他认为，“如果一个FOF基金经理自己是股票基金经理转正的，那就更不是问题了。”

新兵基金配得上FOF拨款吗？

围绕FOF的争议还包括投资基金经理的“资格”。有市场声音认为，FOF重新分配的部分基金由新人掌舵，所投基金的基金经理有记录的投资期限较短，历史业绩不可检验。FOF对招募资金的分配令人费解。

对此，上述大型公募的FOF基金经理告诉记者，根据他们的研究，在股票型基金中，一个基金经理的未来业绩与其目前管理的规模有非常明显的负相关关系，与基金经理的管理年限没有明确的相关性。

“也就是说，在其他方面评价结果相近的情况下，管理规模较小的基金经理未来可能获得更高的潜在收益。因此，在构建投资组合时，如果两位基金经理的能力和特长相近，我们会配置管理规模较小的基金经理的产品。一般来说，被选上的基金经理工作年限会更短。”他说。

徐利明认为，如果一个FOF基金经理更倾向于做“自上而下”的宏观配置，而不是“自下而上”的基金经理阿尔法挖掘，那么他选择基金的标准可能与基金经理的经验和管理年限无关，更多的是从投资组合的仓位结构和波动性来考虑问题。“我是通过‘自上而下’进行宏观配置投资的，我选择年轻基金经理的几率和年长基金经理是一样的。”

徐利明告诉记者，市场上有一类基金经理，他们可能是公募基金行业的新面孔，但他们在其他领域的投资时间很长，业绩也很优秀。普通基金持有人可能不知道这种类型，也可能不关注，但对于FOF基金经理来说，这样的基金经理无异于“珍宝”。

徐利明与记者分享了他的“宝藏”的一个例子。“我去年长期持有一只基金经理的基金。他刚进入公募基金市场，很多人不知道他的底细。但通过我们的研究发现，他在一家大型基金公司管理专户多年，在调任管理公募之前，业绩连续优秀。所以，我当时果断权衡了他的产品。事实证明，他没有让我失望，去年为投资组合创造了非常好的超额回报。”

在徐利明看来，目前除了公募基金，还有很多专门从事投资业务的机构，比如保险公司、证券公司、银行理财子公司等。都是人才济济。

“来自这些机构的专业投资者，虽然他们管理公募产品的时间很短，公众对他们并不熟悉，但这并不意味着他们没有经验，能力不足。”他强调，“准确地说，你不能称这些人为‘新人’。毕竟人家在之前的圈子里已经是大名鼎鼎的大牌人物了，甚至比一些知名的明星基金经理还要资深。”

“职业买手”的价值在哪里？

对于这个问题，吴燕妮认为，投资者首先要正确理解什么是FOF。与股票和债券不同，FOF不是单一的资产，而是一个资产包，不同类型的FOF特征差异很大。

“购买FOF并不意味着你永远不会亏钱。基础资产的类型非常重要。比如偏股型FOF，由于其底层资产以偏股型基金为主，今年受权益市场影响会更大，产品净值波动较大。”她说。

在她看来，FOF可以起到平抑业绩波动的作用。“这意味着，在波动的市场中，如果偏股型FOF的退出量小于同类普通基金，那么FOF的结构将发挥其作用。”

徐利明告诉记者，中国资本市场持有人资产错配非常严重，大家一直在讨论“基金赚钱，基民不赚钱”。“过去几年，基金持有人的实际收益率远低于我们基金净值反映的收益率。”在他看来，这是因为投资者往往喜欢在市场最热的时候追逐最热的基金。

“FOF的作用恰恰是规避，帮助投资者避开市场热度的高峰，避开最热的资金，不在山顶建仓。我们的工作就是缩小基民的基金净值曲线和实际收益曲线的巨大差异，让基民更好地享受基金行业发展的红利。”他说。

吴燕妮也有类似的观点。她认为FOF提供了解决行业痛点的可能性。她希望投资者能够认识到FOF是养老金储蓄的投资产品，并尽快参与其中。

“标的选择上的一些差异，比如投了多少股票，或者投了多少国内资金，我觉得都是次要的。”她认为，“重要的是养老基金是否选择了合适的产品形式，长期投资于预期收益率相对较高的权益类资产，并在风险承受能力方面适应投资者的年龄特征，以实现养老金储蓄长期投资的目标。”