海通策略-股市步入上升通道 中期关注数字经济 兼顾医药消费等等

核心结论：10月中旬以来，行业轮动频繁，安全、中字头国企、地产连锁、消费等板块表现轮番，是底部第一波上涨的特征。从政策支持、产业周期、市场场景来看，低估低配置数字经济有望成为更可持续的主线。(3)稳增长政策持续落实，市场进入上行通道。中期重视数字经济，兼顾医药等消费。

热点旋转后找主线

这两个月市场行业轮动很快。这是因为市场从底部上涨后，处于低位的行业容易受到政策利好和预期改善的催化，短期内出现明显上涨。站在当前的时间点，投资者非常关心热点轮动之后，未来市场的主线机会是否会出来。这份报告对此进行了分析。

1.热点板块都有所表现。

自10月中旬复牌以来，市场在10月底二次探底后逐渐回暖，整体呈现行业轮动频繁的特征，安全、中字头国企、地产连锁、消费等关注度高的板块涨幅明显。具体来说：

二十大后，国家安全相关行业率先开启一波行情。党的二十大报告将国家安全放在重要位置，并将“推进国家安全体系和能力现代化，坚决维护国家安全和社会稳定”单列一章，提出统筹发展与安全，因此安全相关行业备受市场关注。从市场表现来看，相关主题在2022年10月17日-11月18日期间有明显的超额收益。网络安全指数增长23.1%(与沪深300相比增长24.1个百分点，下同)，信用行业为12.8%(13.9个百分点)，中证国安为10.0%(11.1个百分点)。其中，信用创造是国家安全的重要组成部分，其核心是构建安全独立的信息生态系统。近期的良好表现主要来自内外推动：一是信用创造政策暖风带来业绩提升预期，如国务院10月28日发布《全国一体化政务大数据体系建设指南》，提出到2023年底初步形成全国一体化政府大数据体系；第二，新创产业本身国产化率广阔。亿欧智库认为，中国国产操作系统在Linux分类中占比不足5%，国产替代空间较大；第三，海外限制推动国内替代加速。

中字头国有企业受到多重因素的推动，比如构建具有中国特色的估值体系。11月21日，证监会主席易会满首次提出探索建立具有中国特色的估值体系，带动了中字头相关板块。从市场表现来看，2022年10月31日至12月5日期间，国企改革指数上涨17.1%(相对沪深300上涨5.7个百分点，下同)，字头指数14.4%(上涨2.9个百分点)，国企混改指数13.9%(上涨2.1个百分点)。中国式估值体系的提出，是相关领域兴起的重要推动力。目前国企和民企的估值差距还是蛮大的。我们用中证国企/中证民企的估值来衡量估值差异。我们可以发现，a股上市国企的估值趋势从2010年年中开始下降，目前处于历史低位，2010年以来PE/PB的分位数为15%/1%。另外，国企的专业整合也是这个市场的催化剂。国有企业改革三年行动计划即将出台

10月底以来，消费受益于防疫政策的优化。近期，优化疫情防控的政策陆续出台。市场预计，疫情对生产生活的影响将逐步降低，消费基本面将逐步修复。因此，消费板块受到关注。从市场表现来看，2022年10月31日以来消费表现占优，食品饮料涨幅27.6%(相对沪深300超额收益14.7个百分点)，零售业务24.0%(9.3个百分点)，社会服务22.2%(6.6个百分点)。消费行业的兴起源于防疫政策的优化和相关政策的出台。具体来看，二十大之后，市场对防疫政策优化的预期有所升温。10月25日，国家发改委提出为外国人来华提供便利。此后，优化防疫的政策出台，进一步推动消费市场的上升。11月11日公布优化疫情防控20条措施，12月7日在20条措施基础上进一步优化新10条措施。随着政策的逐步落实，目前客流已有回暖迹象。从11月底开始，12/09国内航班数量从同比-33%增长到72%，11/28-12/04观影人数较上周增长24.0%。借鉴海外经验，亚洲国家和地区一般在防疫放松后短期冲击后开始修复，未来中国消费基本面有望改善。

地产链条在“三支箭”政策的催化下开始修复市场。近期稳定房地产的政策三箭齐发，帮助房地产基本面企稳回升，被低估的房地产连锁行业得到修复。从市场表现来看，2022年10月31日至今，房地产链相关行业持续上涨，其中房地产上涨28.5%(较沪深300超额收益上涨14.6个百分点)，建材上涨23.0%(10.1个百分点)，家用电器上涨19.3%(6.4个百分点)。房地产市场的回暖源于稳房地产政策的催化。具体来说，第一支箭是信贷支持，六大国有银行向优质房企提供万亿授信额度；第二支箭是民营企业债券融资支持工具。11月8日，交易商协会继续推广和扩大民营企业债券融资支持工具，有效引导市场机构改善对民营企业的风险偏好和融资氛围，缓解民营企业面临的信用收缩问题；第三支箭是房地产企业股权融资支持。11月28日，证监会公布优化五项措施，为房企打通股权融资渠道。“三支箭”政策组合全面覆盖民营房企主要融资渠道，有助于加快改善民营房企融资难问题。但从房地产基本面来看，房地产销售尚未回暖。截至2022/12/04，30个大中城市房地产同周销售面积为-18%，未来稳定房地产的政策变化仍需关注。

2.展望：接下来要关注数字经济。

自10月底市场见底以来，行业快速轮动，安全、中字头国企、地产连锁、消费板块相继表现。展望未来，投资者更关注哪个领域的市场持续性强。从宏观政策、产业周期、市场情况来看，数字经济可能更值得关注。

在宏观政策层面，数字经济成为中长期经济结构调整和短期稳增长的重要抓手。从中长期来看，中国正处于经济增长动能转换的关键时期。党的二十大报告指出，扩大内需战略要与深化供给侧结构性改革有机结合起来。11月4日，刘鹤副总理也指出，要从供需两端扩大有效需求，推动生产函数转型调整，打造竞争新优势。我们认为，数字经济可以从三个方面塑造经济增长的新动能：提高生产函数中投入要素的数量和质量，提高要素的配置效率，提高全要素生产率。短期来看，中国宏观经济下行压力很大。12月6日，中共中央政治局会议再次强调稳增长的重要性，并明确提出“要加强积极的财政政策，提高效率”。我们认为，与2022年2.8%的赤字率和3.65万亿的专项债务额相比，预计2023年的赤字率和专项债务额将会增加。在金融加码的背景下，当前传统基建已经告别高增长时代，大幅增长的空间不大。中国的UHV、高铁、城轨、充电桩等新型基础设施领域也取得了长足的进步，因此低存量、高增长的数字经济基础设施可能成为稳增长的重要抓手，如云计算、人工智能、大数据中心、5G等。例如，我们预测中国在23-25年内需要建设142万个5G基站。

在产业周期层面，新一轮科技周期持续演进，数字经济产业蓬勃发展。目前，中国正处于以新能源和信息技术为主导的新一轮科技周期。中国大数据、云计算、5G等数字经济产业蓬勃发展。数据方面，18年中国的数据量已经占到全球的23%，已经高于美国。21%;根据C114通信网和《IT时报》援引IDC的预测，25年后中国数据量占全球的比重将继续上升至28%。在计算能力方面，根据中国信通院的数据，过去21年，中国的计算能力规模占全球的33%，仅次于美国的34%。东西计算的推广和大数据中心集群的建设，也将推动中国计算力规模的持续增长；在5G建设方面，根据工信部和中国信息通信研究院的数据，中国5G基站总数达到225万个，占全球5G基站数量的3/4。我们相信，上述优势将为中国数字经济的快速发展构筑坚实基础，推动数字经济应用场景的逐步落地。

从市场形势和基本面来看，低估低配置的数字经济增长有望加速。从估值和配置来看，目前(截至22/12/09)相关行业低估低配置：电子PE(TTM)30.0倍，13年从低到高排名12%；计算机50.4次，得分32%；通信25.7次，1%划分；22Q3公募基金持仓计算机市值比沪深300(13年2.6%)低0.5个百分点，比电子持仓(7.8%)高2.2个百分点。在政策支持下，数字经济产业正在蓬勃发展，TMT产业的增长将会加快。结合海通行业分析师预测，我们预测22/23年电脑归巢净利润增长-30%/30%，电子归巢净利润增长-10%/20%，通信归巢净利润增长10%/15%。

此外，房地产在中国经济中的比重非常高，房地产相关GDP的比重在20年内达到32.7%，短期内对中国经济具有不可替代的重要性。如果房地产继续疲软，经济很难稳定。最近，房地产相关的支持

稳增长政策促进了经济复苏，股市进入上升通道。我们在年度策略《旭日初升——2023年中国资本市场展望-20221203》中提出，中国经济正在从衰退后期走向复苏初期，a股利润增速已经到了底部区域。从牛熊周期、估值、基本面来看，牛市前期a股底部已经过去，进入上行通道。估值方面，与过去5个牛熊周期的底部相比，4月底和10月底a股的估值、风险溢价、资产负债率、净亏损率等指标均已处于大底部区域，如下表所示。从基本面指标来看，根据2005年、08年、12年、16年、19年五次市场底部的经验，底部反转伴随着五个先行指标中的三个或三个以上企稳。目前，中国大部分经济数据已经复苏，五项领先基本面指标(货币政策、财政政策、制造业景气度和汽车累计同比销量)中的四项稳步回升。近几个月来，房地产累计同比销售面积也在触底反弹，宏观基本面周期性上行趋势逐渐确立。基本面指标的回升印证了a股4月底和10月底形成的底部是坚实的。

稳增长政策持续落地。12月6日召开的中共中央政治局稳增长会议基调明确，指出“明年要坚持稳中求进”，“促进经济运行总体向好”，要求“积极的财政政策要加大力度提高效率，稳健的货币政策要精准有力”。12月9日，财政部宣布发行7500亿元特别国债，即今年年底到期的特别国债，这将减轻财政支出的压力，并为“稳增长”提供一个增量工具的起点。我们认为，与2022年2.8%的赤字率和3.65万亿元的专项债务相比，预计2023年财政预算中的赤字率和专项债务额将有所增加，对稳增长的支持力度将加大。此外，在疫情防控政策方面，继11月优化防控工作20条措施后，国务院联防联控机制综合小组12月7日发布“新十条措施”，进一步优化疫情防控。我们认为，这一流行病对经济和社会发展的影响正在逐渐减少。

随着稳增长政策生效，有望促进国内宏观和微观基本面的复苏。我们预计全部a股净利润同比增速将达到10-15%。从资金面来看，2023年美联储加息有望停止，国内居民资产配置动力逐渐显现。因此，海外流动性和国内微观资本有望小幅改善。预计2023年a股增量资金将达到1万亿元。在诸多积极变化的推动下，a股正在进入牛市初期的上升通道。

第二部分指出，在财政政策稳增长的背景下，政府对新增基础设施等领域的投入持续增加，数字经济行业基本面有望上升，低碳经济将持续受益于政策推动。目前，我国正处于新能源和新一代信息技术引领的科技周期，相关产业发展空间广阔。

数字经济以智慧城市为重点，主要落地方向。在前文中，我们从宏观政策、产业周期、市场场景等维度指出数字经济有望成为下一条市场主线，我们在《智慧城市：数字经济和新基建共振——现代化产业体系研究系列1-20221208》中提出智慧城市将加速落地或进一步成为数字经济的市场催化剂。智慧城市是数字经济的首要目标和应用场景。目前，各地政府正在加快智慧城市的基础设施建设。目前，北京、上海等16个试点城市规划了示范区，支持城市智能基础设施项目有序落地。此外，最近，国有企业把重点放在了发展

低碳经济仍然存在结构性机会。新能源板块中，维持高景气度的风电、智能新能源汽车等较值得关注。在“3060”双碳目标下，中国低碳经济相关产业仍是发展重点。目前新能源产业链估值并不高。截至2022/12/9，新能源汽车的PE(TTM)为23倍，比19年以来的平均值低35倍。光伏风电板块PE为25倍，低于19年以来的平均值35倍。新能源板块有望保持高景气：风电、光伏方面，据国家能源局消息，第二批大型景区基地项目已陆续开工，第三批项目正在审核中。我们认为这将促进光伏风电装机容量的持续增加。我们预计23年新增风电装机容量将达到90GW，比22年增长60%。随着光伏风电装机容量的增长，储能也将得到发展。据中关村储能产业技术联盟预测，23年中国电化学储能累计装机容量将增长82%。新能源汽车方面，根据乘联会数据，11月新能源汽车零售量达到59.8万辆，同比增长58.2%。随着新能源汽车向智能化转型，新能源汽车行业有望从硬件制造逐步向软件和生态演进，可关注智能驾驶舱、自动驾驶等领域。根据前瞻产业研究院ICVTank引用的预测，25年智能驾驶舱核心的域控制器出货量将达到1300万台，22-25年期间复合年增长率为55%。

此外，还有消费的修复机会。过去几年，在疫情的反复影响下，消费板块基本面受到压制，医药等消费行业估值和资金配置处于历史低位。随着疫情控制的进一步优化，抗疫药物的需求有望快速上升，相关行业的吸引力目前更加突出。大众消费等品类的机会可能会在疫情好转后逐渐扩大。

风险提示：疫情扰动影响经济复苏。