华创证券医药首席分析师高月-医药行业趋势持续向好 医疗器械可能成为行业中流砥柱！

10月份，医药成为a股最耀眼的板块，医疗器械细分领域成为市场的绝对焦点。市场演绎背后的原因是什么？能持久吗？医疗器械未来能否扛起医学的大旗？在近期的《医药反攻，医疗器械风口已至？》直播中，医疗器械ETF(159883)基金经理万春与华创证券医药首席分析师高月进行了深度对话，对上述问题进行了详细分析。

一是政策利好集中医疗器械，市场情绪逐渐回暖。

万春：最近板块爆涨是什么原因？

高月：背后的原因是，从去年7月1日的第一个高点开始，医疗调整已经持续了5个季度，无论是深度还是调整的时间，都可以说是历史上深刻的一次。

其次，从机构持仓来看，截至二季度末，包括医药指数相对沪深300的溢价率在内的公募基金持仓水位处于近十年来的历史低位。再加上近期医药行业尤其是医疗器械行业的政策利好，这也使得医疗器械吹响了医疗反攻的号角，带动整个医药板块震荡上行。

万春：最近医药方面有很多利好政策。接下来我主要介绍一下近期政策层面的一些催化因素。高月：实际上，为什么在最近的这波浪潮中，金融工具板块变得更强了？也是因为最近出来的这些利好政策目前都集中在医疗器械领域。从9月底开始，从种植牙的集中挖矿，到脊柱、肝功能、电生理的集中挖矿，近期集中挖矿规则的不断出台，传递出两个核心信息：不再“只有最低价中标”，集中挖矿的影响进入可预期阶段。

此外，财政贴息贷款释放了数千亿医疗设备需求，医疗基建新浪潮加速。国家已上报医疗设备贷款需求超过2000亿元，医疗设备市场将迎来新增1000亿元，有助于加速医疗基建新浪潮。这些政策都有利于总结，医疗器械方向重在收入。

万春：很多投资者看到医药板块的快速反弹，想知道它是否可持续，是反弹还是反转。高月：我们心里认为这是一个逆转，这一点很清楚。

刚开始医药整个调整周期长，调整幅度大，机构仓位处于历史低位等等，包括刚才提到的最近一系列政策催化，解释了为什么这个板块的短期反弹这么有爆发力。

再看医药板块的绝对估值水平，在9月份的板块低点，整个医药板块的估值可能只有20倍左右，甚至有人调侃“医药估值可以标杆化工”。龙头公司相对更好，板块内大部分公司估值在10-20倍之间。在这个估值水平上，不用太担心，外盘的挖掘空间越来越大。

业内一直有“医药增速是GDP增速的两倍”的说法。现在即使加上集中采购控费，医药的增速仍然超过GDP。参考发达国家，医疗卫生支出最高占GDP近20%。未来，随着大家收入的增加，我们当然愿意花更多的钱来增进健康，延长寿命。

考虑到这个行业的刚性需求，从中线来看，医药不需要太担心。对于好公司来说，他们需要时间将业绩增长转化为二级市场红利。

万春：接下来，我们来谈谈医学中优秀的医疗器械板块。最近该板块火爆的原因是什么？高月：医疗器械板块的强势表现，主要是中长期逻辑和短期逻辑的共振。

1.短期政策利好频出

2.医疗器械长期增速快于医药。医药长期基本增速较快，医药内部医疗器械增长较高。从世界范围来看，医疗器械的研发周期比药品稍晚。从政策上也可以看出，在中国先采集药品是因为药品更成熟，然后再转入器械。2020年，我国制药机械比例(药品/医疗器械市场规模)仅为1:0.35，而世界制药机械比例约为1:0.72，部分发达国家甚至接近1:1。器械占药品总盘子的比例处于追赶状态，导致医疗器械增速快于医药行业。

3.国内企业比重上升，进口替代加速。医疗器械领域可以孕育出很多快速成长的公司。相对于短期逻辑，医疗器械的这些中长期逻辑应该更重要，更核心。有了这些基础，这个行业的未来并不缺乏机会。

从长期来看，新冠肺炎疫情很难成为影响企业长期价值的因素。在疫情期间受到业务属性负面影响的公司，有望在第三和第四季度加速业绩增长。疫情期间业绩受益的公司积累的资金和渠道也对公司未来的发展有着深远的影响。

第二，集中设备采购政策的预期边际宽松，以及贴息贷款将有助于新的医疗基础设施。

万春：拆开来说说医疗器械集中采购。最早的应该是冠状动脉支架，脚踝剁，一万多块的冠状动脉支架，集中采购最后价格700块。最近冠状动脉支架刚到集中采购的两年换证期。冠状动脉支架集中采购续约是怎么回事？高月：总的来说，冠状动脉支架集中采购的更新是一个相对温和的情况。刚才我提到了冠状动脉支架的脚踝截肢。这种降价不仅是医药行业，其他行业也是如此。

在2018年12月的药品集采中，我们第一批居然看到了种类繁多的脚踝。后来设备慢了一点，从支架到骨科，行业整体规模相对打了折扣。对大家的心理影响会比较大，然后会有更多的采集，大家会觉得这个政策宽松稳定很多，包括最近的脊柱采集和电生理采集。

而且最近集中采购有两大变化。首先是中标比例的提高，没有以前那么差了。第二是在价格上有复兴机制，可以保证企业会得到一部分市场份额，让更多的企业中标，保证有不同层次的产品满足临床需求。万春：说完了高值耗材，再来说说IVD。IVD收藏最近发生了哪些微妙的变化？高月：让我们回顾一下去年的IVD系列。具体到每个省份，一个是原来存量不高，一个是内资企业绝对量有了很大提高。

在不久的将来，从IVD的整个肝功能方案来看，实际上有一点值得注意。投标价第一的前60%企业可自动中标。如果不在这个60%以内，只需要比最高有效价低20%，也可以获得入围资格，这样企业心理就会见底，大家也会感受到政策的温柔。万春：总的来说，集中采购发生了哪些积极的变化？高月：从9月底开始，从种植牙的集中挖矿，到脊柱、肝功能、电生理的集中挖矿，近期集中挖矿规则的不断出台，传递出两个核心信息：不再“只做最低价中标”，集中挖矿的影响进入可预期阶段。

随着集中采购经验的不断积累，集中采购的规则更加完善和科学。虽然后续品类还是会降价，但是集中采购的规则已经

更有利于产品放量。以前企业进医院需要很大的努力，很长的时间。医院可能一年开一次药学会议，也可能几年开一次。但是在集中采购模式下，一旦中标，现在的产品进入公立医疗体系非常快。相对于过去的产业周期，集中采购一旦中标，放量会快很多，放量周期也会短很多。

销售费用占比大幅下降。关于出厂价，2018年及之前，在集中采购启动之前，其实很多公司的销售费用占比都保持在一个比较高的水平。这几年因为集中采购，我们会发现销售费用占比明显下降，特别是在现有规则下，企业的营业利润和相对较好的ROE其实是可以保证的。

该行业积极拥抱这个系列。在行业内部的一些交流中，我们也能感受到整个行业反过来拥抱了收藏。收藏来了，可以去医院加大音量，让老百姓(行情603883，诊断单位)用。所以整个行业的态度，包括资本市场的态度，都发生了明显的变化。

总之，对于很多公司来说，集中采购的影响是充分体现出来的。与过去相比，集中采购规则缩短了产品的批量周期，可以更好地实现一个产品的爆发。我们认为，目前整个板块确实已经进入乐观状态。

万春：新的医疗基础设施对整个设备领域对行业的影响有多大？高月：近期财政贴息贷款明确为医院改造提供贴息贷款支持。根据高层指导意见，卫健委给出了更详细的落地方案。财政补助贷款原则上面向所有公立和非公立药品，单个医院贷款额度不低于2000万。我们知道整个医疗体系有十万家医院，政策支持力度还是比较大的。此外，医院和医疗机构也积极响应。据我们统计，全国上报了2000多亿的医疗设备贷款需求。

事实上，大规模的新医疗基础设施始于2021年，2020年的疫情暴露了中国医疗基础设施的不足。2021年，以大型公立医院扩建为主导的新型医疗基础设施开始启动，新型医疗基础设施项目逐渐从包括北上广深在内的大城市扩展到其他城市。2021年12月，财政部提前下发了《关于2022年补助资金预算的若干通知》，新一年医疗市场的建设和拓展也已提上日程。今年，在疫情反复的情况下，我国ICU病房、传染病医院、发热门诊的建设力度在不断加大，相关防疫设备和物资的战略储备也在推进。此外，新冠肺炎疫情也对海外国家的医疗卫生体系构成了巨大挑战。一些欧洲国家已经开始筹划弥补医疗方面短板的措施，发展中国家也加大了医疗投入，进一步强化了公司产品的终端需求。医疗设备迎来一大波国产替代。近年来，国产医疗设备技术不断突破，与进口产品的差距缩小。在医保收支压力越来越大、国际关系紧张、疫情下供应链短缺的推动下，对国产医疗设备的政策支持也在加强。国内医疗设备替代速度加快。

预计新医疗基础设施的投资将长期保持在较高水平。2022年，国内公共医疗预算、公立医院预算收入、专项医疗债务、国内医疗卫生项目数量和投资总额将有明显提升。此次财政贴息贷款再次体现了国家对新增医疗基础设施的重视，新增医疗基础设施投入有望在整个“十四五”期间保持较高水平，行业高景气度有望持续。

万春：接下来说一下医疗器械的一些特性。一些投资者可能会感到困惑。医学d有什么区别

医疗器械一般属于制造和科技属性的叠加。疫情以来，中国的装备制造端和其他制造业一样，具有比较强的全球比较优势。另外，国产医疗设备的创新升级速度也比较快。

很多医疗器械企业的成长空间一方面取决于国内需求，另一方面取决于出海能力。爆发以来，设备龙头抓住机遇，出口量和海外收入占比大幅提升。

第三，医药行业趋势持续向好，医疗器械可能成为行业主力。

万春：如何看待今年四季度和2023年医药板块的投资机会？高月：如果从现在开始到2023年底，正好是五个季度。医药行业，尤其是各子行业的龙头企业，普遍仍有强劲的增长势头。在低估值水平下，企业将业绩增长转化为股价收益的能力大大加强。考虑到行业的刚需性质，未来几年保持良好业绩增长的公司在医药各个领域都可以找到。在低估值水平下，中线有望贡献良好的绝对和相对回报。

短期来看，由于整个市场的医疗仓位比较低，短期的增持带来了一波短期行情，后续可能会有震荡调整，比较正常。

展望明年，医药领域也处于产业逻辑逐渐完善的趋势中，板块各个方向都将呈现一定的活力。

医疗器械的宏观逻辑和长期逻辑也比较清晰，总体令人振奋，个股的具体表现也从目前三季报的披露中得到很好的验证。在未来，医疗器械可能是整个医疗趋势的中流砥柱。

我们认为，现阶段国内医疗器械领域仍具有较强的增长活力和广阔的增长空间。在人均医疗设备配置和药机比方面，中国与世界发达国家还有很大差距。随着新型医疗基础设施的有序发展，国内医疗器械行业有望继续扩张。

整体来看，外资在中国医疗器械市场的占比仍然较高。特别是在一些高科技领域，外资占了绝大多数。随着国产品牌在技术上的不断突破，以及政策对国产器件的支持，进口替代有望成为主旋律。同时，借助防疫产品的销售，一些国产品牌在新冠肺炎疫情下，在海外的品牌力和渠道力大幅提升，国际化进程明显加快。因此，医疗器械的投资方向将呈现百花齐放的局面。

万春：目前整个医药板块的估值水平确实处于历史低位。即使不为估值扩张赚钱，也可以为这些企业的利润增长赚钱。目前，这个位置，无论是绝对收入还是相对收入，应该说是相当吸引高月：还有一点。从上半年的情况来看，包括设备在内的药品常规需求受到了干扰。三季度随着常规诊疗的逐步恢复，上市公司业绩有所好转，明年上半年因素也是如此。如果诊疗恢复到比较正常的水平，医药板块的增长会上一个小台阶，需要一步步观察。

第四，渗透率提高，国内替代集中度提高。三个逻辑长期推动着医疗器械行业的发展。

万春：驱动医疗器械的三大长期逻辑

万春：总结医疗器械的驱动因素，主要有三个。

第一，通透性提高。目前国内的药机比还有很大的提升空间。随着产品的升级换代，实现快速放量，这是渗透率提升的逻辑。

第二，国内替代，医疗器械市场总体上由外资主导，特别是

万春：医疗器械细分的国产化率是多少？高月：目前国产化率最高的是低值易耗品，但是低值易耗品行业的格局比较分散，目前处于逐渐集中的过程中。

除了低值易耗品，其他领域国产替代的绝对值都不是很高。

医疗设备中，CT、MRI、超声的定位率分别为17%、20%、30%。

传统生化在IVD的国产化率可能比较高，20%-25%，血细胞40%-45%，分子诊断40%。

在高值耗材中，骨科创伤/脊柱/关节的国产化率分别为70%、40%、30%。我们刚刚说了在新规则下，脊柱集80%的公司中标，这样我们就可以在后台清楚的看到国内换人的空间。

内窥镜是极端的，外资目前占90%以上。

政策支持采购国产医疗器械，医院本身也有降本增效的需求。政策鼓励医院优先采购国产医疗器械，有助于推动医疗器械领域的进口替代进程。在医保控费压力越来越大的背景下，医院在采购医疗器械时也会考虑性价比，性价比突出的国产医疗器械更受欢迎。

以上数据来源：医疗机械研究所《医疗器械蓝皮书（2019版）》、中国医疗器械协会、嵇康医疗招股说明书、信威医疗招股说明书、蓝帆医疗招股说明书(行情002382，诊断单位)、动脉网、前瞻网等

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万春：有投资者问，美国和日本的医疗器械在集中采购的压力下，是否走出了一个非常好的长期趋势。中国的医疗器械行业会复制这一趋势吗？高月：从逻辑上讲，这个行业的基本框架和要求是一样的。从规则上来说，每个人都有一个大聚会。

不过在细节上可能会有一些差异。美国可能更市场化，主要以商业保险为主，去组织GPU组织，日本也有国家统筹的情况。当然，这些细微的差别并不会影响最终的结论。

万春：未来医疗器械的投资机会和热点是什么？高月：第一个新的医疗基础设施，包括贴息贷款，极大地扩展了这个行业。这个直接受益的应该是设备领域，会有更实际的直接转化。比如ICU、感染、发热门诊需求更明显。

涉及到渗透率的提高，国内替代，产品相对成熟，随着集中采购政策的恢复，未来一般会有更好的增长空间。

另外，还有一个外资占比较高的领域。这不是关于集中采购的讨论，而是技术上的突破。我们的设备可以在三甲医院甚至海外市场与别人竞争。从国内市场到国际市场，基于目前较低的份额，有较大的增长空间。

万春：贴息贷款效益能持续多久？会给医疗器械行业带来多大的增量空间？会不会导致行业体量的增加？高月：从中期来看，医院建设和设备安装需要一定的时间。目前我国的医疗体系得到了加强，这个改善过程不是一蹴而就的。从这个角度看，整个十五期间应该具有很强的连续性，新增医疗基础设施的投入有望长期保持较高水平。

万春：未来必然是收藏。未来这个政策会不会松绑，会不会成为新常态？高月：首先，我们应该把集中采购作为一种常态。另外，从民生角度来说，集中采购对我们每个人都是有利的。

另外，从和大家的交流中，可以感受到整个行业都反过来拥抱收藏了。收藏来了，可以去医院加大音量，让老百姓用。医疗器械公司也是如此。所以整个行业的态度，包括资本市场的态度，都发生了明显的变化。当行业走过一波清场之后，未来这个行业的成长空间会再次被打开。存量业务已经洗牌，新业务、新增长点已经出来。行业内还有很多值得期待的方向。医药行业在这一点上没有改变，一直在改变和迭代。从早些年的抗生素、腺病毒、中药注射剂、特效药到创新消费，其实行业就是这样。体制的变化，结合科研投入和企业制造能力的提升，是一轮一轮的。回过头来看，我们会发现整个大行业一直在越来越强大。

【ETF，行业代表性指数，医疗器械板块低位布局】

医疗器械ETF(159883)是医疗器械行业最大的a股ETF。该ETF跟踪中证医疗器械指数，涵盖医疗器械、医疗美容、IVD、医用耗材四个板块，全面代表a股医疗器械行业的发展。前十大权重分别是迈瑞医疗(行情300760，诊股)、爱美客(行情300896，诊股)、乐普医疗(行情300003，诊股)、范俭生物(行情300529，诊股)、万泰生物(行情603392，诊股)、伊瑞科技(行情)。

【估值处于历史低位，修复行情可期】随着板块风险的不断释放，估值修复行情可期。截至10月21日，标的指数最新PE估值仅为20.60倍，历史3.06个百分点，低于同类医药医疗指数，板块布局性价比高。

【布局高速增长，双创成分占比超70%】标的指数成份股包括52只科技创新板创业板股票，合计占比71.57%。双创板块投资门槛高，高价股多。相比较而言，医疗器械ETF可以通过开立证券账户进行高效交易，一手只需要70元左右，并且免收印花税，更适合普通投资者。

【顺应新趋势，国内将更换新基建】医药生物产业是人们健康发展的基石。医疗器械国产化率低，行业技术壁垒强。未来国内替代空间巨大。新型医疗基础设施是国家医疗体系建设的大势所趋，尤其是在新冠肺炎疫情冲击下国内医疗短板(医疗资源短缺)的背景下。后疫情时代，全球公共卫生建设正在加强，中国医疗新基础设施正在蓬勃发展，新基础设施正逐渐从订单履行向收入转变。

【借业指基，场内场外双覆盖】医疗器械种类复杂，研究门槛高。个股波动较大，加大了个人投资者学习的难度。借指数基金更省心，还可以分散个股的投资风险。场内用户可通过医疗器械ETF(159883)进行申购和定投，场外用户可使用挂钩基金(A份额013415，C份额013416)。

数据由中证指数公司成分相关数据编制，截至2022年9月底。

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