介入瓣膜何时走出盈利困境？一线观察

(原标题：退烧关注度概念不减。介入瓣膜何时走出盈利困境？|一线观察)

3月12日《科创板日报》(记者徐红)在经历了2019年和2020年的火爆市场后，站在风口的介入式气门轨因为销量不及预期，市场逐渐拥挤，迅速降温。

“但作为一种顺应人口老龄化趋势的医疗器械产品，随着人口老龄化的到来，介入式心脏瓣膜的需求只会越来越大。”在近日举行的贾培医疗(09996.HK)一年一度的R&D开放日暨投资者开放日上，一位在场的投资者如是说。这或许也解释了为什么一个冷轨还能吸引这么多投资机构的关注。

这个概念已经降温，但关注度并未减少。

据悉，今年是贾培医疗举办的第三届R&D开放日。根据日程安排，活动持续两天。R&D开放日当天主要介绍了两大业务线的最新R&D进展，并首次公布了公司孵化平台的部分重要项目。在R&D开放日的前一天，安排了一次工厂参观。

这种活动既能增加对公司的了解，又是一次难得的学习机会，所以很受投资人的欢迎。据《科创板日报》记者现场观察，仅活动当天上午，就有100多家机构到场，“前一天至少有四五十人参加了工厂参观。”一位参会的券商研究员告诉记者。

“今天上午的活动很精彩，特别是有几组专题讨论。公司邀请了国外临床专家和国内专家。对我们了解相关产品，期待下午很有帮助。”他说。

在值机台，记者看到R&D开放日当天有100多家机构到场。图为问答环节港股医药市场近期回暖，贾培早前公布的2022年良好财务数据也为本次活动增色不少。很吸引人。比如，一位来自北京的投资人告诉记者，他所在的私募基金之前主要投资TMT和一些传统行业，现在也会关注医药，感觉暴跌之后还有机会。“之前看到有创新药，但涉及的器械不多，所以今天来学习。”他告诉记者。

“贾培还是一家好公司，口碑很好，制定的业绩准则一般都能完成。”也有人这么说。

贾培医疗有两个业务部门：介入瓣膜和神经介入。2022年，尽管受疫情影响，公司交出了一份相对较好的业绩答卷。全年收入约2.4亿元至2.6亿元，同比增长约75.8%至90.4%。收入增长的原因是经导管主动脉瓣置换术产品(包括第一代产品TaurusOne？而第二代可回收产品TaurusElite呢？加速商业化；以及现有的神经介入产品(包括Tethys？中间导管。球囊扩张导管和贾斯帕？SS颅内电可分离线圈等。).

从事后券商发布的研报来看，要么上调公司评级，要么上调目标价，表明市场整体预期积极。浦银国际认为，本次R&D日展示了贾培在瓣膜和神经介入产品方面较为完整的布局，多种在管潜在新产品有序推进。未来，贾培牵头的孵化平台可以在创新项目前期提前布局，加深公司管道深度，拓宽公司能力边界。

神经介入：创新还是新主张

在介入瓣膜治疗业务中，贾培有两个商业化的经导管主动脉瓣置换(TAVR)系统，TaurusOne？用金牛石？三种商业手术附件和处于不同研发阶段的多种在研产品，包括主动脉瓣置换、二尖瓣置换和修复、三尖瓣置换和修复；在神经介入业务方面，贾培有14个注册产品，有7个产品处于不同的研发阶段

从2022年上半年的情况来看，贾培的介入瓣膜和神经介入业务占比相当，收入分别为5，210万元和6，670万元，较上年同期分别增长455.4%和57.6%。不过，虽然两者都是高值耗材的新兴赛道，都还处于成长期，但无论瓣膜介入还是神经介入，两者此刻都有各自的“烦恼”。

神经介入早早迎来了集体挖矿的考验。2022年12月，吉林在21个省份率先完成弹簧圈等医用耗材的集采，这也是弹簧圈首次进入跨省联盟。在此之前，河北、江苏、福建三省率先完成了弹簧圈的收集，平均降幅在50%左右。其中，江苏省弹簧圈临床主流产品价格降至3500元左右，最高平均降幅达54%。

但神经介入目前仍被进口厂商垄断(按出厂价销售，2020年国产化率仅为7%)，因此有分析认为，集中采购在议价的同时，会给在自由市场竞争中不占优势的国产品牌提供一些帮助，加快神经介入行业的进口替代速度。根据浦银国际的研究，在吉林省21个省份的集中采购中，贾培产品入选A组排名前三，中标价仅略低于江苏省。

市场竞争叠加带量采购，国内神经介入赛道，机遇与挑战并存，让越来越多的企业意识到创新的重要性。记者注意到，在2022年，贾培的医疗工作者还被批准结合一些创新产品，包括Syphonet？螺栓拆卸支架，Fastunnel？输送球囊扩张导管。血栓抽吸导管和Fluxcap？球囊导管。

在这次R&D开放日，该公司重点介绍了Fastunnel，这是世界上第一款结合微导管和扩张球囊的产品。采用介入手术治疗颅内血管狭窄时，器械交换导致的远端导丝穿孔是颅内出血的主要原因，介入手术中的并发症主要是导丝操作不当造成的。Fastunnel通过“微导管球囊扩张”的一体化设计，可以减少球囊扩张所需的器械更换步骤，可以将传统手术中的器械更换次数(共8步)从4次减少到3次，手术时间从1小时以上减少到25分钟，还可以降低并发症、造影剂使用和辐射暴露的风险。据悉，Fastunnel于2022年5月在中国获批后，于2022年10月完成了首次商业植入。

Syphonet是贾培第一个上市的螺栓支架。据福建漳州市医院脑血管病介入治疗科陈文活教授介绍，亚洲ICAS-LVO(颅内动脉粥样硬化性狭窄相关急性大血管闭塞)患者比例超过40%，而欧美患者仅为8-10%左右。目前市场上的取栓支架大多是欧美公司根据欧美患者的早期特点设计的，因此ICAS-LVO患者的预后并不理想。陈文活教授在Syphonet支架的基础上提出了在BASIS远端取栓支架保护下对ICAS-LVO患者进行球囊血管成形术，有望改善ICAS-LVO患者的预后。

图|Fastunnel等产品在本次研发日展出，投资者观看工作人员演示介入瓣膜操作：盈利困境待解。

对于介入式瓣膜，一方面投资者认为它是一种顺应人口老龄化趋势的产品，市场渗透率有进一步增长的空间，可以看好，但同时它又是一个新兴行业，仍然需要政策的支持和更多的耐心。

“现在我们降低了期望值。我原以为每年至少要翻一番，现在预计每年增长30%到40%。”在谈到TAVR的商业化前景时，一位投资者这样告诉记者。这正是这条赛道是fa的困境

“市场应该有正确的预期。”香日葵医疗科技(上海)有限公司创始人兼CEO石春民也对此进行了提醒。史春民曾在强生、波士顿科学等外企担任要职。在创业之前，她曾就职于Boston Science，是波酷网中国区心脏介入和结构性心脏病副总裁，因此对瓣膜行业有着深刻的理解。

“TAVR外科在中国的发展进度其实一点也不慢。可以说这是正常的节奏。TAVR作为一项全新的技术，从出现到普及，再到成为标准操作，不是短短三五年就能完成的。以PCI介入手术为例。经过30多年的发展，现在中国的手术数量已经超过百万例，但是从第一例到第一万例已经快十年了。”石春民告诉记者。

统计数据显示，自2017年首批两款本土产品获批上市以来，国产TAVR的年植入量仍在1万台以下。2022年，商业植入物有8689个，与2021年的7319个相比，增长了18.7%。就贾培而言，公司介入瓣膜治疗业务的入院进度和植入量一直稳步增长。截至2022年7月31日，取证后约一年，TaurusOne？用金牛石？产品已进入209家医院。单月植入量也屡创新高，仅2022年上半年总植入量就远超2021年全年水平。预计消除疫情影响后，终端植入数量将进一步加快。

不过，虽然投资者预期更合理，但盈利能力还是会影响估值，所以企业负担不轻。一方面，TAVR手术在中国的发展不同于其他医疗器械，因为它不仅是一种全新的手术，而且本土产品先于海外竞争对手在中国上市。这样，本土企业需要承担更多的工作，比如市场教育等。而新的手术意味着医生培训的投入将是巨大的。对此，投资者认为“这在一定程度上增加了企业的负担，成本的增加推高了成本”。

另一方面，目前只有部分城市将TAVR纳入医保，但TAVR价格居高不下，一个瓣膜要20万左右，不是所有患者都能负担得起的。如果支付问题得不到解决，TAVR的市场渗透率很难有大的提高。

“市场上的产品越来越多，自己买得起(TAVR手术)的人也就那么多，但如果能解决支付问题，这个市场完全可以容纳3、4家公司。”一位投资人指出。

“与创新药相比，对创新医疗器械的政策支持还很薄弱。如果像创新药这样的介入瓣膜有统一的医保谈判，我相信企业的商业化之路会容易很多。”对方说。