海通策略-目前只是上行期的短暂回撤 关注数字经济和消费

核心结论：近期市场明显调整，源于对疫情的关注和超预期的房地产政策。2估值和基本面指标显示，10月底底部稳固，稳增长推动市场进入上升通道。目前只是向上方向的短暂回撤。(3)产业方面，政策和技术双轮驱动催化数字经济发展，扩大内需，促进基础消费修复。

近期市场调整的性质

自12月中旬以来，市场持续调整，各大行业指数也明显下跌，因此许多投资者担心市场是否会继续下跌。我们认为，10月底以来市场一直处于上升通道，近期的下跌是阶段性的小幅调整，不改变市场向上的大趋势。这份报告对此进行了分析。

1.疫情形势和政策动向是近期调整的原因。

近期市场出现明显调整，前期热点行业率先回调。12月以来，市场逐渐步入调整，近一周跌幅明显扩大。从宽基指数来看，12月以来开始下跌，上证综指下跌-6.0%，沪深300指数下跌-4.9%，创业板指数下跌-6.5%。

从行业来看，这轮调整有先有后，一些前期市场关注度高的热点行业最早开始调整。与国家安全主题相关的电力、汽车、军工等高端制造业11月初开始震荡下跌，其中电力最大跌幅为-16.5%，汽车最大跌幅为-11.0%，军工最大跌幅为-14.6%。电子、计算机等行业在11月下旬达到阶段性高点后开始调整。自高点以来，计算机最大跌幅为-12.4%，电子为-11.4%。12月以来，其他行业也开始调整，如煤炭(高点以来最大跌幅为-12.8%，下同)、石油石化(-9.9%)。前期涨幅较大的房地产连锁相关行业也明显回落，如建筑装饰(-12.1%)、房地产(-11.2%)。此外，受防疫政策优化和扩大内需政策利好的影响，消费板块整体表现相对抗跌，如社会服务(-4.7%)、轻工制造(-4.8%)、家用电器(-5.4%)、商业零售(-6.2%)。

市场的调整源于对疫情的担忧和超预期的房地产政策。目前，中国宏观经济复苏的基础仍不牢固，经济复苏进程面临来自供给和需求两方面的多重挑战。但近期疫情依然严峻复杂，房地产政策预期失效，扰乱了市场。市场担心上述因素或对经济复苏步伐产生影响。

疫情方面，防疫政策优化后，多个城市医疗资源紧缺，引发市场担忧。根据我国人口结构，我国65岁以上老年人口占10%以上，20-79岁人口中糖尿病患病率为10.6%。老年人和患有基础疾病的患者在感染新冠肺炎后有患重病的风险。从医疗资源来看，我国人均医疗资源相对短缺且分布不均。21年，我国每千人床位数仅为4.3张，医疗资源需求(以老龄化速度计算)与供给不匹配。比如天津老龄化程度高，但人均医疗资源相对匮乏。目前，我国许多城市都出现了不同程度的医疗资源短缺。北京市卫健委数据显示，12月15日北京发热门诊最高日接诊量为7.3万人次，接近《北京大学学报》24小时预估的最高接诊量(7.5万人次)

房地产方面，中央经济工作会议仍然强调住房不是投机，前期市场对房地产需求侧政策调整的预期落空。房地产在中国经济中占比很高，房地产相关GDP占比20年达到32.7%，短期内对中国经济具有不可替代的重要性。从房地产政策来看，12月，中央经济工作会议再次强调“房住不炒”，“支持刚性和改善性住房需求，解决新市民和年轻人住房问题，探索建设长租市场”。需求侧政策不是强刺激，而是对之前限制政策的调整，释放有效需求。此前，金融支持房地产融资的“三支箭”主要集中在供给侧，市场预期需求侧政策会触底反弹。但从目前来看，需求端并无强刺激政策，市场预期在一定程度上落空。从当前房地产基本面来看，30个大中城市房地产成交面积数据显示，房地产销售仍未回暖，经济复苏之路仍面临一定挑战，市场信心仍在重建中。

2.当前市场仍处于上升通道。

稳增长政策有望推动基本面回归稳定。《经济提信心，股市迎机遇——中央经济工作会议解读-20221217》我们指出，无论从长期还是短期来看，我国稳增长的需求依然迫切，12月15-16日召开的中央经济工作会议已经释放出明显的稳增长信号。对于当前经济形势，会议指出，“当前中国经济回升的基础还不牢固，需求收缩、供给冲击、预期减弱的三重压力仍然较大，外部环境动荡，对中国经济的冲击加深。”对于明年的部署，会议提出“坚持稳中求进、稳中求进”和“加强宏观政策调控”，要求“积极的财政政策要加大力度提高效率，保持必要的财政支出强度”，“稳健的货币政策要精准有力”。12月20日，国务院常务会议还提出实施一揽子稳定经济的政策和连续措施，促进重大项目建设和设备更新，以形成更多的实物工作量。我们认为明年稳增长的政策会继续发力，财政政策是最大的看点。与2022年的2.8%的赤字率和3.65万亿的专项债务额相比，预计2023年的赤字率和专项债务额将会增加。随着稳增长政策持续加码，有望推动宏观和微观基本面回归平稳。我们预计23年国内实际GDP增速接近5%，对应名义GDP增速6%。落实a股基本面，a股营收和利润增速有望整体上行。预计2023年全部a股净利润同比增速将达到10-15%。

此外，预计美联储政策对市场的影响将减弱。12月，美联储在议息会议上加息50BP，是本次加息周期中首次降低加息幅度。在议息会议后的新闻发布会上，美联储主席Powell表示，下一次加息可能会缩减至25BP，这意味着美联储的加息步伐可能会在2023年初进一步放缓。目前美国CPI在6月22日见顶，随着通胀压力的不断缓解，预计23年的美联储加息周期可能有望结束。随着美联储加息的放缓，美元指数将趋于下行，而在中国基本面复苏的支撑下，人民币汇率有望走强，北上资金流入a股的规模有望扩大，从而支撑a股市场。

10月底以来，市场进入上升通道，目前只是上升期的短暂回撤。我们在年度策略《旭日初升——2023年中国资本市场展望-20221203》中指出，4月底至10月底a股底部震荡。从估值的角度来看，

目前a股基本面、资金面等维度都发生了积极的变化，市场底部已经过去，正在进入牛市初期的上行通道。从基本面指标来看，根据2005年、08年、12年、16年、19年五次市场底部的经验，底部反转伴随着五个先行指标中的三个或三个以上企稳。目前中国大部分经济数据已经恢复。五项领先基本面指标中的四项(货币政策、财政政策、制造业景气度和汽车累计同比销量)稳步回升。近几个月，房地产累计同比销售面积也在底部企稳。基本面指标的回暖印证了a股在4月底和10月份形成的W型底部较为坚实。展望明年，稳增长政策将逐步加码，推动宏观和微观基本面回暖。预计2023年全部a股净利润同比增速将达到10-15%。23年，美联储加息预期停止，国内居民的资产配置能力逐渐显现。因此，海外流动性和国内微观资本有望小幅改善。我们预计23年a股增量资金有望达到1万亿元。在诸多积极变化的推动下，a股正在进入牛市初期的上升通道。股市近期的调整只是牛市初期上涨过程中的短暂回撤，不必过于担心。另外，从成交层面来看，本次调整以来市场成交量明显萎缩。12/23，a股全部成交额较11月高点缩水50%，或意味着短期下跌动力明显下降。

3.关注数字经济和消费

最近各行业调整明显。TMT、电信、军工行业从11月中旬开始下滑，其他行业从12月中旬开始一直处于调整中。展望未来，投资者更关注哪个领域的市场持续性强。《热点轮动后寻主线-20221211》我们提出，从政策、技术、市场形势三个维度来看，数字经济可能更值得关注。

政策和技术双轮驱动有望催化数字经济发展。政策方面，近期重磅数字经济政策出台。12月19日，中共中央、国务院发布《关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》号文，从数据产权、流通交易、收益分配、安全治理四个方面要求初步建立我国数据基础体系。我们认为这是数字经济领域的重大战略布局，将进一步发挥数据要素的市场价值，促进数字经济和实体经济的发展融合。上周的中央经济工作会议指出，要着力扩大内需，加快构建现代产业体系，统筹供给侧结构性改革和扩大内需，通过高质量供给创造有效需求。以数字经济为代表的现代产业是扩大内需和供给侧结构性改革的结合，具有供给创造需求的特征。随着明年财政政策的稳增长，低存量高增长的数字经济基础设施可能成为明年财政努力的重点，政府对相关领域的投入可能会继续加大。

技术方面，新一轮科技周期持续演进，中国数字经济产业蓬勃发展，正在推动人工智能、量子计算等前沿技术的突破和应用。18年中国数据量占全球总量的23%，高于美国(21%)，预计25年后中国数据量将继续上升至全球总量的28%。据中国信息通信技术研究院统计，过去21年，中国计算能力规模占全球总量的33%，仅为美国的34%。东西计算和大数据中心集群的建设也将推动中国计算能力规模的持续增长。上述优势将为中国数字经济的快速发展奠定坚实的基础，促进数字技术的应用

数字经济辐射硬件、软件、服务商等行业，TMT行业的增长将在政策和技术的推动下加速。我们预计23年TMT板块净利润同比增速有望达到25%左右，在主要行业中增速最快，环比改善最明显。分领域来看，我们预计22/23年电脑归巢净利润将达到-30%/30%，电子归巢将达到-10%/20%，通信归巢将达到10%/15%。目前数字经济相关行业已经低估了低配置。回顾过去，政策和技术驱动有望催化数字经济的发展。

恢复和扩大消费是扩大内需的重要抓手，消费基本面有望逐步改善。过去，随着中国经济的不断转型升级，消费对中国经济增长起到了很好的拉动作用。面对当前的经济形势，这次中央经济工作会议提出，要优先恢复和扩大消费，多渠道增加城乡居民收入，支持住房改善、新能源汽车、养老服务等消费。社会基本消费的增长空间有望进一步打开。此前，国务院也发布了《扩大内需战略规划纲要（20222035年）》号文件，要求全面促进消费，加快消费升级。

《疫后哪些消费复苏更强？——后“疫”时代报告系列1-20221220》我们提出，随着防疫政策的优化，生产生活秩序逐步恢复，居民就业和收入水平提高，居民预期发生变化，前期过剩储蓄得到释放，为消费回升提供充足空间。从短期来看，疫情的影响仍在继续。新冠肺炎对防疫产品和抗感冒药物需求旺盛，相关产业吸引力凸显。展望明年，促进消费是明年政策的重点。受疫情影响，整体消费有望较以往明显好转。百货、超市、黄金珠宝、纺织服装等传统零售渠道如男装、女装挂钩仍处于低位，估值修复仍有一定空间。目前景区餐饮、酒店、演艺受益于强烈的复苏预期，估值先于基本面修复，但后续需要高频数据跟踪验证需求复苏程度。还不如长期看行业格局的改善或者有消费升级逻辑的行业，比如啤酒、白酒、免税、医美、黄金珠宝等等。

风险提示：疫情扰动影响经济复苏。

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