美联储嘴越硬 落后越厉害？

回顾美国历史，有六次加息。第一轮加息周期为1983年3月至1984年8月，基准利率由8.5%上调至11.5%。1981年，通胀率高达13.5%，最终通胀率回落至4%。第二次加息周期是1988年3月至1989年5月，基准利率从6.5%上调至9.8125%。这一轮加息的周期路径比较清晰。1988年，通货膨胀开始逐渐上升，美联储逐渐通过提高利率来应对。第三轮加息是1994年2月至1995年2月，基准利率从3.25%上调至6%。此轮加息提前于预期的通胀操作。1990-1991年美国经济衰退后，市场对潜在的通货膨胀感到担忧，因此美联储提前加息。从CPI数据来看，1994-1995年间并没有明显的上升趋势，但这一轮加息也为亚洲金融危机埋下了伏笔。第四轮加息周期是1999年6月至2000年5月。1999年，美国GDP增长强劲，互联网热潮开始兴起，美国经济出现过热迹象。即使美联储收紧货币，也将利率从4.75%提高到6.5%，从而引爆了互联网泡沫。第五轮加息周期是2004年6月至2006年7月。由于需求导致的快速通胀，美国开始加息抑制通胀，但效果并不理想。房价的快速上涨最终引发了次贷危机。第六轮加息是2016年12月至2017年12月。同期房价指数开始快速上涨，美联储加息对抑制通胀意义重大。然而，随着美国经济在2019年进入衰退，利率也迅速下降。最近一轮加息始于2022年3月。结合通胀指标和房价，美联储对通胀做出了重大误判，在通胀指标已经快速上升后才开始反应，从而开启了史上最快的加息。

这一轮加息太快，美国经济快速降温，商品需求开始大幅下降。美国贸易逆差的快速减少，一目了然。美国的商品进口额在2022年下半年经历了快速下降。11月份的数据显示同比下降10%，环比下降6%。美国2022年11月制造业新订单同比增速也迅速降至1.91%，较10月大幅下降，工业产能利用率开始拐头向下。自2003年以来，美国经历了三次产能利用率大幅下降的时期，分别是2007年金融危机、2014年原油大幅下跌、2019年至2020年美国经济低迷。

2022年11月美国零售和食品服务销售额同比增速从10月的8.42%降至6.59%，为2022年最低增速。从景气指标来看，2022年12月，ISM制造业PMI跌破阈值，为48.4，保持下降趋势，服务业PMI降至49.6，较11月大幅下降。加息对房地产相关投资的影响最为明显。受高贷款利率和高房价影响，2022年底美国成屋销售指数跌至冰点，甚至低于2008年金融危机时的水平。

美国12月就业形势恢复良好，休闲酒店和医疗恢复相对较好。但结合美国历史上较低的储蓄率和不断降低的时薪增长率，这些人重返就业恰恰是因为手中政府发放的货币已经耗尽，因此消费数据反映的下降可以得到验证。美国房租的下跌通常滞后于美国房价的下跌半年到一年。因此，尽管能源和食品价格同比快速下降，但高租金仍会挤出租房者的消费支出。至于资产阶级，因为去年高房价带来的高财产税和高房贷利息(目前30年6.2%)，也会大大挤出消费支出。综合来看，美国消费经济的快速熄火会很快到来，因此硬着陆的概率会大幅上升，而美国10年期国债收益率已经跌至3.5%左右，这实际上已经部分反映了美国经济衰退的预期。但美联储目前对通胀的担忧仍然大于对经济下滑的担忧，因此可能在误判CPI快速上涨的基础上，误判经济下滑的速度超出预期。因此，历史上最快的降息有较大概率会跟随历史上最快的加息，这也为美国国债带来了长期配置机会。(作者单位：广发期货)